近几十年来，随着计算机技术的发展和监管改变，金融市场发生了显著的变化。此外，通信技术的进步使信息传播的速度更快，交易竞争变得更加激烈，套利机会的持续时间变得更短，一些具有高速数据处理能力和高强度计算的数学模型对于投资组合管理来说变得越来越重要。越来越多的金融从业者开发自动化和智能化交易算法通过计算机执行订单，促进了算法交易和高频交易的发展。2009年，芝加哥商业交易所（ＣＭＥ）的公开资料显示，其期货市场交易一半以上属于高频交易。

　　A 争议从未停止

　　欧盟在2018年对算法交易的定义为：通过计算机算法自动决定金融工具交易订单某个或某些要素（例如是否发起订单、发起订单的时间、订单的价格、订单的成交量等），且较少或完全没有人为干预的金融工具交易。高频交易是一种特殊的算法交易，它具有4个显著的特征：复杂的指令操作程序和极低的延迟、批量挂单和撤单、交易次数多和持仓时间短、日内开平仓。

　　数据显示，2000年后的最初几年，高频交易占美国股票市场交易量不过10%。2009年，美国证券交易委员会（SEC）公布的数据显示，美国股票市场上高频交易的日均交易量占总日均交易量的50%以上。根据市场研究机构TABB Group的数据，2005―2009年，美国股票市场中高频交易量所占份额已经从21%猛增到2009年的61%。而在期货市场中，2009年，CME的公开资料显示，其期货市场交易超过一半属于高频交易。另据电子经纪商系统（Electronic Broking System，EBS）统计，外汇市场上根据币种的不同，高频交易占比在60%―80%。

　　算法交易和高频交易的出现对市场产生了重大影响，并改变了市场的金融结构，提高了市场的复杂性和波动性，监管机构更难监管。算法交易和高频交易的激增引发了许多关于它们对市场影响的问题，如价格发现、市场效率、市场稳定性、流动性风险和金融监管。高频交易在多大程度上可能改善或破坏金融市场的功能，以及它对市场波动性和风险的影响仍存在争议。高频交易的支持者认为，高频交易为市场提供了流动性，改善价格发现，降低交易成本，并降低息差和市场波动性。反对者则声称，高频交易增加了与金融不稳定和管理相关的系统性风险，并提高而不是降低了波动性。此外，高频交易还可能诱发市场操纵。2010年5月6日，道琼斯指数的闪电崩盘可以归因于高频交易。

　　B 优点缺点并存

　　优点

　　高频交易具有价格发现功能。ETF是特殊的开放式基金，投资者既可以向基金管理公司申购或赎回（申购或赎回以一揽子股票换取基金份额或以基金份额换取一揽子股票），又可以在二级市场上买卖基金份额。一方面，当ETF市场价格和基金净值出现偏差时，通过买入一揽子股票，然后以ETF基金的形式卖出来获利，从而也使ETF基金的价格正确地反映对应一揽子股票的价格。另一方面，同一家公司可能在不同的股票市场上市，这只股票会在不同的股票市场上产生不同的价格，高频交易就会迅速在价格低的市场上买入，然后在价格高的市场上卖出，从而使这家公司的股票在两个市场上的价格趋于一致。

　　提高流动性，减少交易成本。买卖价差是交易成本的一个主要部分，而高频交易有时起到了做市商的角色，缩小买卖价差，从而减少普通交易者的交易成本，提高市场的质量。

　　降低成本，提高交易效率。高频交易通过提前确定好的程序即可自动进行交易的申报和执行等操作，而不需要过多的人力介入，从而减少交易员的数量，降低潜在的人力成本。通过电子化交易提升交易全流程的效率，也降低人为的操作风险。

　　缺点

　　增加波动性。高频交易的策略可能存在同质性，当大的利空事件发生时，高频交易会造成市场瀑布式的效应，加剧市场的波动。同时，当市场剧烈波动时，通过高频交易实施的套利策略会快速地将单个市场的剧烈波动传导到其他金融市场和金融类资产。

　　违规交易行为。高频交易会以低于买一价挂出巨额买单，普通投资者看到如此大量的买单会认为这只股票的价格难以下跌而买入，当股票价格上升后，高频交易会撤销买单以高价卖出股票，从而操纵股票价格。

　　不公平行为。当一个公司发布利空消息时，高频交易能够在利空消息发布后毫秒之间卖出股票；而普通投资者看到消息去下单交易时，往往股价已经下跌很多，甚至跌停无法卖出。

　　C 四大交易策略

　　按照交易机制的不同，目前高频交易主要分为以下四类：做市商策略、套利策略、结构交易策略和事件交易策略。

　　做市商策略

　　做市商是指在证券市场上，由具备一定实力和信誉的机构向市场提供双边报价限价指令，在为市场提供流动性的同时，做市商从证券的买卖差价中获利。由于单笔盈利微小，该策略依赖于高频率的交易从而积累盈余。

　　近年来，一种被称为“被动做市策略”的高频交易模式逐渐发展起来。这种策略产生于美国特殊的交易机制，在美国，所有的证券交易所都为那些创造流动性的券商提供一定的交易费用回扣以争取更多的交易订单。当这些交易者使用双向挂单等待成交时，便为市场提供了流动性，使得其他有交易需求的交易者以更低的成本交易，相应地也提高了交易所的竞争力。从境外经验看，做市交易是高频交易策略的主流。我国目前已经在国债、利率掉期等若干市场引入做市商制度，如果在更多市场实施该制度，高频交易还会更进一步发展。

　　套利策略

　　统计套利策略是寻找具有长期统计关系的证券资产，在两者价差发生偏差时进行套利的一种交易策略。统计套利策略广泛地应用于金融市场，包括股票、期货、外汇等。著名的美国长期资本管理公司（LTCM）就是一家以统计套利为主的对冲基金公司。LTCM曾经创造过辉煌的业绩，成立之初，资产净值为12.5亿美元，到1997年年末，上升为48亿美元，净增长2.84倍，但是俄罗斯金融风暴打破了它的神话，短短150天内资产净值下降90%，亏损43亿美元，濒临破产。

　　结构交易策略

　　结构交易策略主要是通过分析市场中即时的盘口数据，根据短时间内买卖订单流的不平衡进行超短交易的策略。市场中即时的买卖订单流中潜藏着很多交易机会，通过观察可见的订单簿状况，分析未来极短时间内是卖单流主导还是买单流主导。在卖单流主导的市场中，价格将下跌；在买单流主导的市场中，价格将上涨。结构交易者通过比较订单簿中买卖单的力量抢先交易，并快速平仓。这里有个前提假设是订单簿上的信息是真实代表投资者的意向，但事实上，订单簿信息也有可能被干扰。

　　事件交易策略

　　事件交易策略是指利用市场对事件的反应进行交易的策略。事件可以是影响广泛的经济事件，也可以是行业相关事件。每个事件对市场产生影响的时间差异很大，高频事件交易策略就是利用事件在极短时间内的影响自动进行交易，赚取利润。

　　该策略中有两个环节比较关键：一是确定什么是可以产生影响的事件。这个问题看上去比较奇怪，但是有丰富经验的交易者都知道，事件对市场产生影响其实是很复杂的，一个完全利好的事件在不同行情和时间窗口下，甚至会产生完全相反的效应。市场会对事件产生预期，很多事件未发生时，市场行情其实已经有了预期反应，等到事件真正发生，行情有可能发生和预期完全相反的走势，所以首先要确认什么样的事件能构成一个未预期的变化。二是确定事件的影响时间和方向，这需要不断地对历史数据进行统计挖掘。

　　D 监管措施建议

　　任何监管，无论它多么有效，都应该基于可靠的证据和可靠的分析。然而，监管机构在对高频交易的调查中遇到了两个特殊的挑战：第一，新技术的开发和应用，以及金融交易的复杂性发展迅速。这种情况使得理解高频交易的性质、制定相关政策和执行法规更加困难。第二，关于高频交易影响的研究往往无法保持与技术进步相同的步伐，由于我国高频交易起步较晚，我们缺乏可访问的、全面的和一致的数据，这也增加了监管的难度。下面结合欧美市场高频交易监管的措施提出几点适合我国的监管措施：

　　建立处罚机制。监管机构针对高频交易中可能存在的破坏性交易行为（幌骗、无效报价等）进行严格的定义和处罚，避免这些破坏性交易行为对市场波动和金融稳定的影响。

　　程序化交易备案制度。监管机构和交易所应加强高频交易公司的内部合规管理，并要求从事高频交易的机构进行报备、注册等，参与设计、研发以及操作算法交易策略、程序的个人需要更为严格地监控和监管其行为。

　　建立熔断机制。熔断制度就是在期货交易中，当价格波幅触及所规定的点数时，交易随之停止一段时间，或交易可以继续进行，但价幅不能超过规定点数之外的一种交易制度。设置熔断机制的目的是为了控制交易风险。熔断机制起源于美国，之后被各个发达经济体所采用。我国股指期货的推出连通了原本分割的股票和期货市场，也加大了股票市场的系统性风险。对指数和单个证券设置合理的熔断机制，能有效防止市场的大规模混乱。

　　建立监管指标体系。目前，境外市场除了使用指令信息流量、成交量等传统指标外，开始逐渐采用订单成交比等指标作为监控指标。我国可借鉴的指标包括订单成交比、撤单率、日内回转率、订单速率和机构长期持有者与高频交易者成交量之比等，同时交易所也需要根据高频交易备案规模定期对高频交易对市场的冲击进行压力测试。

　　构建多级风控体系。高频交易的风险控制需要高频交易公司、证券期货公司和交易所联合构建涉及事前、事中、事后纵横交叉的风控体系。事前监控主要指高频交易机构严格公司管理和内控措施，构建有效的信息系统和风险管理体系来确保其交易系统具有相匹配的能力和韧性，还应该设置相应的交易阈值或限制来保证其不会向外发出错误的交易指令造成市场交易秩序混乱。事中监控指交易所或者证券经纪商建立订单监控系统，并以此实时对订单数量、金额等进行监控，防止超过规则限制的订单流入市场造成冲击。事后控制就是对相关数据进行实证分析后形成分析报告和对策建议，并转化为控制措施。（作者单位：华融融达期货）

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