工业原材料将对需求的变化更加敏感。铜价的下跌似乎表明了市场交易逻辑的转变。当宏观情绪减弱时，我们需要关注哪些指标，哪些风险值得警惕？

在海外高通胀下，美联储货币政策加快收紧，美国债券收益率大幅上升，美元指数持续升值，美国股市风险溢价大幅下跌。随着市场对海外衰退的担忧开始升温，铜、铝等工业金属价格也开始下跌，LME铜价较年内高点下跌17%。

从美国经济周期图来看，尽管第一季度GDP呈负增长，但美国需求仍具有一定的韧性。根据投资机构的预期，预计2022年美国GDP增长率仍将超过2%。虽然增长放缓，但衰退的风险不大。

因此，市场仍处于滞胀状态。然而，市场通常是交易预期，甚至是交易预期。自4月至5月以来，金融市场的表现也开始出现一些衰退交易的迹象。目前，我们可以看到市场逻辑从滞胀交易转向衰退交易的迹象。

一些金融资产的表现通常具有领先指标的作用。在当前交易逻辑切换的时间节点中，我们需要密切关注一些信号，以帮助我们做出一些预测和判断。从其他金融市场的表现来看，美国目前面临的一系列压力正在引发市场对经济衰退的担忧，包括美国股市、美国债券和美元的走势。

铜金比和铜油比通常可以作为我们观察宏观需求的领先指标。工业原材料对需求的变化更为敏感。铜金比和铜油比继续下降。在以往的经济周期中，这种情况往往表明宏观需求下降，甚至经济危机的到来。

自今年3月以来，由于俄罗斯和乌克兰冲突，油价大幅上涨导致铜油比大幅下跌，但在当前俄罗斯和乌克兰的影响逐渐减弱，油价进入高冲击，铜油比再次大幅下跌，铜金比也低于一年的冲击范围，这可能表明宏观需求下降，欧洲已进入更严重的滞胀环境，俄罗斯和乌克兰冲突也加剧了市场对衰退的担忧，这可能进一步蔓延到美国。

还有一些其他更不同的指标值得关注。由于美联储转向激进加息，也对新兴市场产生了多重负面溢出效应，越南VN30指数在过去一个月比高点下跌了20%，跌至一年前的水平。越南经济是典型的外向型经济。2021年，越南股市疯狂上涨，最高涨幅达到40%。

当美联储开始加息和收缩流动性时，以越南为代表的新兴市场将面临资本外流的压力，越南承担了美国和欧洲的大量需求。然而，美国第一季度的GDP是负的，今年欧洲的GDP增长率也大幅下降。如果外向型经济面临全球总需求的下降，泡沫将不可避免地被打破。

从经济周期的角度来看，目前退还有很长的路要走，市场可能会在明年大幅下跌之前反弹。然而，自今年以来，俄罗斯和乌克兰之间的冲突和中国疫情的影响不断发酵，导致市场对全球经济需求放缓的担忧不断升级。美国股市和工业金属集体下跌。从一些金融指标来看，需要注意的是，市场可能会提前从滞胀交易转向衰退交易。美国人对谷歌关键词衰退的搜索最近大幅飙升，COMEX铜期货投机性卖空头寸大幅增加，工业金属对需求表现更加敏感，铜是工业金属中金融属性最强的品种，铜价面临宏观下行压力。

铜精矿今年是一个相对宽松的模式。最近一轮全球矿业投资周期始于2017年，并于2019年达到顶峰。2020年，受疫情影响，矿业投资大幅下降。考虑到新矿山项目建设至少需要3-5年的实际生产周期，再加上疫情造成的延迟，相应的铜矿成交量预计将从2021年开始。2022年，预计全球矿产铜将继续增长3.95%至2189万吨2022年南美部分国家产量将继续恢复，近两年投产的矿山和扩建项目将继续提供新的增量。

铜精矿TC的性能也更符合预期。第二季度，铜精矿现货TC的谈判指导价为80美元，现货TC的价格也从去年同期的不到30美元上涨到目前的80美元以上，同比增长超过180%。

然而，第一季度海外铜矿的生产仍然受到一些紧急情况的干扰，特别是在南美国家。金属价格的上涨和通胀压力推动了南美的资源、民族主义和社会动荡。自第一季度以来，秘鲁的大规模社区抗议活动导致了许多大型铜矿的生产，包括南方铜业、五矿资源的LasBambas铜矿和嘉能可的Antapaccay铜矿。LasBambas铜矿仍在停产，抗议事件尚未解决。

其他矿业企业，如BHP、AngloAmerican、Antofagasta等，由于品味下降，一季度铜产量不同程度下降。这些干扰事件的发生最终可能导致今年铜精矿产量低于预期，但幸运的是，一些非洲矿山，如卡莫阿铜矿，生产速度快，预计今年铜精矿产量将呈2.5%以上的正增长。

今年上半年，电解铜产量环比下降。据SMM数据显示，1-4月，中国电解铜产量为332.96万吨，同比下降0.8%。由于部分冶炼厂从3月份开始进行维修，山东冶炼厂也因流动性问题停产。因此，疫情影响了交通，导致国内电解铜现货紧张，现货上涨。

5月，东营方圆一期12万吨粗炼生产能力点火重启（1月初停产维修），大冶40万吨新生产能力点火，山东祥光重启生产。预计5月将是今年电解铜产量的低点，预计6月后产量将逐步释放。同时，4月以后，人民币大幅贬值，进口利润窗口打开，进口铜流入开始增加。目前，由于港口清关效率，出库量尚未反映。随着疫情控制的逐步放松，进口铜的增加可能会逐步改善国内现货紧张局势。

从冶炼利润的表现来看，由于TC及附属产品硫酸价格上涨，国内冶炼厂保持良好的利润状态。截至目前，冶炼平均利润为2976元/吨。在高利润水平的推动下，冶炼厂的生产意愿较高，预计集中维护后产能利用率将保持在较高水平。

预计今年废铜供应将继续增长，但增长率预计将比2021年大幅收窄。国内回收+进口量不能满足国内废铜加工能力的增长，因此废铜供应仍将呈现相对紧张的格局。如果铜价在今年下半年难以大幅上涨，国内精废价差大部分时间可能仍处于较低水平。也就是说，相对而言，废铜的经济优势减弱，在精废反向替代的作用下，可能更有利于电解铜的消费。

根据海关数据，2022年1月至3月，中国进口废铜42.26万吨，同比增长16.1%。今年实施了马来西亚废金属进口标准收紧政策，导致第一季度马来西亚废铜进口量大幅减少。作为中国废铜进口的中转站，来自欧美的废铜经马来西亚等国处理后流入国内市场。马来西亚的新进口标准越来越严格，在某些方面与中国相似。在增加贸易商成本的同时，中转站的作用也降低了。

从精废差的表现来看，最近由于铜价大幅下跌，精废差大幅缩小，最低价格不到200元，这意味着购买废铜的价格优势只有200元。在正常情况下，精铜和废铜之间的价差只有在1200-1400元之间才有价格优势。因此，在，市场将更倾向于使用电解铜进行消费。

供给侧的成本是商品长期价格的支撑，短期商品通常是由需求侧驱动的。自去年以来，铜的低库存状态本质上也在预期需求方面有所改善。然而，自3月份以来，国内疫情多次爆发，当地交通物流受到很大影响，对金属下游生产产生了很大负面影响。随着这种影响的不断扩大，市场情绪变得悲观，国内库存减缓，海外市场对需求下降的担忧更加严重，LME库存大幅上升。