在环球权益类资产一片哀鸿之下，黄金的驱动因素正产生着内涵的变革。短期黄金受益于市场恐慌下的避险买盘和强势美元的回撤，但是中期来看，基于美国经济当前现实增速高于2%的潜伏增速和减税刺激效应消退因素阐发，美国经济触顶是大概率变乱，而劳动力市场充实就业下的通胀相对刚性，美元现实利率大概会再次回落，设置黄金资产如黄金期货和黄金类股票是一个较好的机遇。而从生意业务因向来看，黄金投资需求降幅收敛，这意味着配资黄金具备很高的宁静边际。详细到金银比价，将来并不清除继承走高的大概。

　　在环球股市和商品一片跌势中，作为避险类资产的黄金和白银都出现了一波较为强劲的反弹。10月，COMEX黄金期货12月合约反弹最高触及1246美元/盎司，最大反弹幅度到达5.2%；上期所黄金期货12月合约也一度反弹至284.5元/克，最大反弹幅度更是到达7.4%。不外，反弹现在阻力照旧比力大，进入11月COMEX黄金期货回吐了大部门涨幅，停止11月9日回落至1207美元/盎司。白银方面，COMEX白银期货一度反弹至14.92美元/盎司，但在11月中旬回落至14.08美元/盎司。上期所白银期货12月合约在10月25日一度反弹至3617元/千克，反弹最高幅度到达7.1%，但是11月9日回落至3492元/千克，较9月创下的年内低点反弹了3.4%，反弹幅度显着收敛。而11月中旬之后，海内外金价再度启动涨势，股市黄金板块如山东黄金(行情600547,诊股)等股票体现较好，显着跑赢大盘。

　　从将来贵金属市场生长逻辑来看，美国经济增速将触顶放缓，美元汇率和名义利率同样也将触顶，并且从汗青履历看利率和汇率会提前于GDP增速触顶。在名义利率触顶的环境下，美国通胀相对刚性，美元现实利率会渐渐下行，黄金最大的利好正在聚集。鉴于金银比价的收敛重要产生在金银牛市后期，只管当前处于汗青高位，但并没有到达极度环境，因此并不能由金银比价判定黄金不会进入牛市。

　　10月金价反弹并非现实利率降落驱动

　　从美国利率市场来看，由于10月美国就业市场连续强劲，以及薪资增长使得投资者对付将来通胀担心升温，美国短端利率（2年期）和长端利率（10年期）利率都在10月和11月出现了上升，但仍旧是短端利率上升较快。数据表现，2年期美债收益率在11月9日升至2.94%，客岁同期为1.63%，上升了131个BP；10年期美债收益率在11月9日升至3.19%，较客岁同期上升了86个BP。在11月中旬，2年期美债和10年期美债收益率在股市大幅下跌和对美国经济触顶担心下再次回落，但回落幅度不大大概才方才开始，11月20日分别回落至2.79%和3.06%。

　　由于通胀同样在10月回升，因此美元现实利率固然也在上升，但是上升的幅度不及名义利率。假如用10年期通胀指数国债（TIPS）收益率代表10年期现实利率，11月19日，10年期TIPS收益率为1.07%，较客岁同期上升了55个BP。假如用10年期国债收益率和同期CPI推算现实利率，停止2018年9月，10年期现实利率为0.79%，客岁同期为0.14%，现实利率回升了65个BP。基于美元现实利率和COMEX黄金期货代价高负相干性，因此10月至今的海内外金价上涨并不是美元现实利率降落所驱动的。

图为美元10年期TIPS收益率和金价走势

　　短期美元回撤和避险需求驱动黄金“翻身”

　　回首10月和11月美元走势，我们发明美元继承冲高的势头显着乏力。一方面美股暴跌带来市场对付美国经济远景的担心；另一方面，美国经济相对付欧元区、日本经济体现强劲的势头有所缓解，即通过花旗经济不测指数发明美国经济增长与欧元区和日本经济增长的差值缩小，使得美元相对付其他经济体钱币的上风有所减弱。

　　短期来看，11月，花旗美国经济不测指数相对付花旗欧洲经济不测指数再度走强，这使得美元再次回升，黄金代价再度承压回落。不外，恒久来看，美国经济增速触顶，尤其是来岁减税刺激结果消散之后，美元相对付其他钱币的强势效应会削弱。

图为美元和黄金代价走势

　　别的，美国通胀凌驾其他经济体，通过购置力平价理论，可以得出强势美元正在触顶。而美元和黄金同涨同跌的环境少少，大多数时间是负相干干系，美元走弱带来黄金反弹的时机。

　　10月至今，环球避险感情升温，这也是海内外金价反弹的一个紧张驱动力。10月，标普500指数、富时100指数和德国DAX指数分别下跌了6.94%、5.09%和6.53%，而日经225指数和恒生指数同样下跌了9.12%和10.11%。在股市遭遇抛售的环境下，反应金融市场恐慌感情的VIX指数（标普500颠簸率指数）一度大幅反弹。

　　统计汗青上，金融市场动荡带来的VIX指数暴涨时期，经济失衡引发的金融市场动荡带来的VIX暴涨，恐慌感情都是在金融市场动荡初期会攀升，后期会和缓。从而黄金代价的避险性上涨同样在恐慌初期上涨，在恐慌缓解后大幅回吐涨幅。数据表现，10月10日—15日、10月23日—31日，VIX指数都突破了20点的2007年以来的中位数，此中在10月24日升至25.23点。统计发明，COMEX黄金期货在VXI指数上涨初期会追随上涨，但是在VIX触顶之后会大幅回吐涨幅，二者正相干性不稳固。因此，黄金代价在11月上旬回吐涨幅很大大概是基于市场恐慌缓解的正反馈，黄金新一轮连续性上涨必要看到美元现实利率回落。

图为VIX指数和黄金代价的干系

　　黄金因投资需求降幅收敛而向下大概性极小

　　从黄金的需求来看，2018年三季度环球黄金的需求环比继承小幅回落，但降幅收敛，同比出现小幅增长。天下黄金协会（WGC）宣布的数据表现，2018年三季度，环球黄金的需求量回落至964.3吨，较客岁略微增长0.6%，较二季度继承回落1.1%，而二季度黄金需求较一季度回落2.2%。

　　分项需求来看，三季度黄金用于金饰的需求会升至535.7吨，较客岁同期增长5.9%，较二季度回升4.8%；而黄金的产业需求略微回升至85.3吨，客岁同期为84.3吨；三季度黄金的投资需求继承下滑，从二季度的281.7吨下滑至194.9吨，下滑30.8%。

　　继承拆分黄金投资需求，金币和金条需求反弹，但是黄金ETF需求继承大幅下滑。WGC宣布数据表现，三季度小我私家投资者的金条和金币需求飙升28%至298.1吨，因投资者使用黄金代价下跌的时机买入，且在重要钱币走软和股市大跌的配景下，投资者寻求避险掩护。与此同时，越来越多的央行参加购置黄金的步队，央行需求也因此同比增长22%至148.4吨，为2015年以来的最高季度净购置量。三季度，黄金ETF需求大幅降落了103.2吨，客岁同期为13.2吨。

表为2018年三季度黄金的需求（单元：吨）

　　进入四序度，10月和11月上旬，环球最大的黄金ETF——SPDR黄金持有量略微反弹，这对金价有支持作用。停止11月20日，SPDR黄金持有量升至760.86吨，9月尾为742.23吨，客岁同期为843.39吨，同比降幅有所收敛。

图为SPDR黄金持有量和金价

　　CFTC宣布的持仓数据表现，在10月9日当周，COMEX黄金期货基金净空持仓创下2001年5月1日以来最高记录之后，在10月16日当周转为净多持仓。停止11月13日当周，COMEX黄金期货基金净多持仓再度转为净空持仓（9247手净空），固然仍旧处于净空，但是从汗青纪律来看，在底部出现拐点的环境下，金价每每先于基金净多持仓出现底部拐点，因此并不能依据COMEX黄金期货保持净空持仓判定金价会继承下跌，除非后市净空持仓进一步加大。

图为COMEX黄金期货基金净多持仓和COMEX黄金代价走势

　　金银比价有望进一步走高

　　诸多信号表现美国经济即将见顶

　　从一系列指标看，美国经济见顶信号增多。一是美国房地产市场景心胸降落。全美住宅修建商协会（NAHB）-富国银行住房市场指数在2018年8月降至67点的2017年3月以来最低记录之后，并没有显着回升，而统计发明赋闲率低点滞后于该指数约莫6个月至1年时间。二是美国利率上升将带来企业利润回落的隐忧。三是美国制造业连续走弱，制造业PMI和工场订单都不及预期。

　　最新数据表现，美国客岁减税等政策对投资和消耗提振边际削弱。从2017年美国度庭消耗付出布局来看，办事消耗孝敬最大，占比68.8%，耐用品和非耐用品分别占比10.6%和20.6%，2018年以来美国消耗反弹，三季度同比增速达4%，此中税改政策功不可没。小我私家消耗付出增长的条件是小我私家可支配收入的增长，2018年前三季度美国小我私家可支配收入环比（折年率）也出现显着的回升，此中在2018年一季度一度升至1.09%，创下2015年二季度以来最高记录。回首里根当局减税阶段，1981—1984年间小我私家所得税先后按15%、10%、5%的比率三次低落，1983年至1984年美国小我私家可支配收入和美国小我私家消耗付出环比增速都出现显着的反弹。不外，从三季度小我私家消耗付出来看，环比折年率到达4%，但是其先行指标小我私家可支配收入一连两个季度仅仅增长0.64%，减税对消耗付出提振四序度会显着削弱。

　　投资方面，反弹始于2016年四序度，但并不完满是由减税刺激，2018年一季度美国私家投资同比增速反弹至6.2%，二季度回落至4.6%，缘故原由在于企业减税更多用于股票回购，并非用于增长投资和生产。回首里根当局减税时期，1983年三季度至1984年四序度，其时私家投资同比增速最高到达39.2%，最低也凌驾10%。

　　美国中期推举意味着新一轮减税和基建步伐难产

　　此前市场寄盼望的减税2.0版和基建投资在美国中期推举之后将化为泡影。中期推举民主党重新夺回众议院控制权，而共和党则得到100个参议院席位中的至少51个，进一步牢固了参议院多数党职位，美国国会再次进入“两党分治”期间。

　　美国国会作为国度最高立法机构，由参议院、众议院组成，两院议员皆是直接推举产生。总体来看，参议院、众议院职能上相互制约，权利有所交织但并不雷同，众议院重要享有提出并提倡法案的权利，包罗与财务有关的动议、弹劾总统的权利、在总统候选人得到票数均低于半数时选择总统和副总统的权利等。这意味着，特朗普推行内政受到掣肘，推动经济刺激筹划难度大增。汗青履历表明，若总统地点党派失去两院或此中一院后，推动总统支持的相干法案将会受到限定。

　　高企的财务赤字不但制约财务政策，还低落美国竞争力

　　凭据BIS数据，美国当局杠杆率从2008年金融危急后敏捷攀升，亲身2008年一季度的63.1%大幅上升至2018年一季度的99.6%（债务总额为19.5万亿美元），高于G20和除日本外的天下重要发达经济体。此中，G20、新兴市场、德国、英国、法国的当局杠杆率分别83.6%、49%、65%、87.9%和96.9%。

　　数据表现，美国当局的债务范围将从现今的16万亿美元增长到2028年的28万亿美元，债务总额相对GDP的比例则从10年前的不到40%上涨到了现在的78%，而国会预算办公室预计该比例将在2028年上升到96%。假如答应在2028年出现相称于GDP的7.1%的赤字范围并一起连续下去，那么债务相对GDP的比率将到达150%以上，从而使美国的欠债比率与意大利、希腊和葡萄牙相称。

　　从现有的文献研究结果来看，经济学理论将大众财务政策的可连续性界说为：财务赤字不至于引起债务和钱币对GDP的比例日益增长，从而不堪重负。总需求模子的IS—LM模子阐发得出结论是，当当局购置增长时，会导致筹划付出函数E=C（消耗）+I（筹划投资）+G（当局购置）向上移动，并导致了和现实付出交点的右上方移动，IS曲线的向右移动。当IS曲线右移时，会发明在每一收入程度上利率相应上升。因此，短期当局赤字增长导致利率程度进步。假如从恒久核算的话，凭据百姓收入核算恒等式Y=C+I+G，由于Y和C稳定，G的增长一定会由I的等量淘汰作为抵消，这也就意味着当局购置的增长淘汰了投资。由于投资和利率负相干，这就导致了利率的上升。同理，假如当局利用减税的财务政策，也会得到和增长购置雷同的结论。

　　总之，从贵金属驱动逻辑来看，黄金具备设置代价。缘故原由在于美国经济一枝独秀的期间即将已往，环球即将进入“万马齐喑”的低增长乃至阑珊的期间，包罗美元在内的名义利率不大大概继承上传。而通胀比力刚性，以是现实利率会回落，时机本钱的降落意味着黄金具备设置代价，同样雷同山东黄金等黄金板块股票体现会强于大盘。从经济根本面来看，由于环球大多数经济体经济增速放缓叠加商业运动降落，白银的产业需求会进一步减弱，白银会相对黄金弱势，金银比价有望进一步走高。